5月13日，年内首(shǒu)只央企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF发布(bù)公告称(chēng)，其(qí)累计有效认购(gòu)申请份(fèn)额总额超(chāo)过20亿份发(fā)行上(shàng)限，将(jiāng)启动比(bǐ)例配售。这(zhè)则(zé)小(xiǎo)公(gōng)告体现出市场(chǎng)对(duì)这一“中(zhōng)特估”主题的追捧力度。

　　实际上，近期围(wéi)绕着(zhe)“中(zhōng)特估(gū)”的(de)行情，市场关(guān)注度非(fēi)常(cháng)高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这一波(bō)“中(zhōng)特估”行情(qíng)的催(cuī)化剂。实(shí)际上，早在去年底及今年(nián)一季度，一(yī)些(xiē)基(jī)金经(jīng)理开始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估(gū)”资金面、情绪面(miàn)、估值方式(shì)等(děng)问题成为市场关(guān)注焦(jiāo)点(diǎn)，中国基金报采(cǎi)访(fǎng)多位投研人士，解析“中特估(gū)”这些(xiē)焦点(diǎn)问题。

　　央企主题ETF密集上报(bào)发(fā)行

　　行情催化剂(jì)？

　　市(shì)场对(duì)“中特估”主题积极(jí)追捧(pěng)。不仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕(hǎn)见(jiàn)出现(xiàn)启动“比例配售(shòu)”情况，今(jīn)年(nián)场内多(duō)只“中字头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央(yāng)企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主题基金发行，市场对此充满(mǎn)期待，如5月(yuè)15日就有(yǒu)3只央企(qǐ)回报ETF，后续跟踪央(yāng)企科技引领、央企现代能源(yuán)等ETF也(yě)将获批(pī)发行，更有扎堆上(shàng)报的(de)央(yāng)国企基金在排队入市。

　　这些(xiē)或(huò)成(chéng)为这一波(bō)“中特估”行情的催(cuī)化剂。

　　融通红(hóng)利机会(huì)基金经理何龙表示，央企ETF发(fā)行(xíng)在情绪上(shàng)是构成催化因素的，近期银行股大涨的一个催化(huà)因(yīn)素就(jiù)是积(jī)极推介相关央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发行，和诸(zhū)多主题基金的申报发行(xíng)，我认为确实会成为引爆行情的催化剂，基本面(miàn)、资金面(miàn)、政策面都在(zài)向好，下半年，中特(tè)估有可能独领风骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博时基金(jīn)指数与量化投资部基金经(jīng)理杨振建就表(biǎo)示，近期密(mì)集申报的(de)国(guó)央企主题(tí)基金(jīn)主(zhǔ)要涉及“股(gǔ)东(dōng)回报”、“科技引领(lǐng)”、“现代能(néng)源”几大主题，这样(yàng)的布(bù)局可(kě)以更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将成为行情(qíng)进一步(bù)上(shàng)涨的催(cuī)化剂。去年以来(lái)公募(mù)基金发行整体平(píng)淡(dàn)，近期多(duō)只国央企主题基(jī)金申报(bào)和(hé)发(fā)行，行(xíng)情火热下将为市(shì)场带来增量(liàng)资(zī)金，有(yǒu)望推(tuī)动进(jìn)一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银(yín)华(huá)基金(jīn)ETF业务(wù)总监王帅认为，公募基金积极(jí)布(bù)局(jú)央国(guó)企主题基金，一(yī)方(fāng)面是因(yīn)为(wèi)新一轮深化国(guó)企改革的大(dà)幕将拉(lā)开，叠(dié)加(jiā)“中特估”概念，央国(guó)企上(shàng)市公司的投资(zī)价(jià)值凸显(xiǎn)，该主题(tí)的基金将为(wèi)投资者提供更丰富的工具以参与到(dào)央国企投资(zī)。另一(yī)方(fāng)面是落(luò)实公(gōng)募(mù)基金行(xíng)业高质量发展的要求(qiú)，引导更多资金参与央国(guó)企(qǐ)改革，更(gèng)好发挥公募基金服务(wù)资本市场改革、服务实体经济(jì)和国(guó)家(jiā)战略的作用(yòng)。

　　王帅(shuài)表示，未来央(yāng)企(qǐ)ETF的发(fā)行将为央(yāng)企相关标的和(hé)板块带(dài)来增量资金(jīn)，提升交易活跃(yuè)度，有望成(chéng)为中特估行情(qíng)的(de)催化剂。

　　存量(liàng)市场中变赛(sài)道

　　积极调仓换股？

　　2023年(nián)以(yǐ)来(lái)，市场结构性行情明显(xiǎn)，中(zhōng)特估和人工智能(néng)成为两大明显的主线(xiàn)，而新能源等(děng)前期热门赛道股冷(lěng)却，在此背景下(xià)，一(yī)些(xiē)基金(jīn)经理开始调仓换股(gǔ)“中特估(gū)概念”。

　　万(wàn)家(jiā)基金基金经理(lǐ)章恒直言，自己(jǐ)目前重点关注(zhù)三(sān)大(dà)行业，火电、券(quàn)商、军工，这三大行业主要是央企或地方(fāng)国资(zī)所在的行(xíng)业，民营企业占比较少。

　　“首先是基于行业本(běn)身基(jī)本面在今(jīn)年会(huì)有重(zhòng)大的向(xiàng)上变化的(de)机会，比如火电，会受益于煤(méi)炭价格(gé)的下跌，扭亏为盈；券商(shāng)，会(huì)受(shòu)益于今年市(shì)场成(chéng)交量的放(fàng)大，盈(yíng)利大幅增长等。同时，随着国有企(qǐ)业(yè)改(gǎi)革(gé)的推进，大(dà)概率这些企业(yè)会进入(rù)一个(gè)提质增(zēng)效、释放业(yè)绩的过程。”章(zhāng)恒表示(shì)，中特估是过去5年10年改革的成果(guǒ)，是(shì)非常基本(běn)面(miàn)的，和他过(guò)去1至(zhì)2年(nián)研究投资思路(lù)也非常吻合，为(wèi)在下半(bàn)年(nián)抓住这波中(zhōng)特估的投资机会做好了准备。

　　“去(qù)年(nián)年底(dǐ)已开始重视中特(tè)估的投资机(jī)会，判断中特估的机(jī)会未来三(sān)年分两个阶(jiē)段。”融通红利机会基金经理(lǐ)何龙表示，第(dì)一阶(jiē)段也就是今年以数字经(jīng)济和(hé)“一(yī)带一(yī)路”的主题普涨性机会为主，包括低于1倍PB、分(fēn)红收(shōu)益率极高的(de)品种(zhǒng)，将会(huì)迎来普涨(zhǎng)性(xìng)的机(j虎门销烟发生在哪里ī)会。第二阶段是未来两年，在(zài)主(zhǔ)题性机会(huì)消散(sàn)以后，基于顶层设(shè)计对(duì)国央经营管理价值导向变化，我们判断经营(yíng)成(chéng)果(guǒ)随之改变是(shì)一个慢变量(liàng)，会在未来(lái)两(liǎng)年体现(xiàn)在每一个央国企的报表中(zhōng)。

　　何龙强调，目前(qián)在挖(wā)掘(jué)公司经营(yíng)层面可能(néng)发(fā)生显著正向变化的个股提(tí)前(qián)进行(xíng)布(bù)局(jú)，比如医药(yào)和消费等行(xíng)业。

　　其实一季(jì)报已经(jīng)显露出不少基金(jīn)在行(xíng)动(dòng)。国(guó)金(jīn)证券(quàn)研究所数据显(xiǎn)示，偏股主动型基金(jīn)2022年年报前十(shí)大重仓股(gǔ)股票池(chí)中，“中(zhōng)特估”概念(niàn)占偏股主动(dòng)型基金(jīn)持有(yǒu)股票市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季报披露的持仓中，“中特估”概(gài)念(niàn)占(zhàn)偏(piān)股(gǔ)主动型基金(jīn)持(chí)有股票市值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在偏股主动型基金的持仓中，占比明显提高。上述(shù)数据显示(shì)，根(gēn)据偏(piān)股主动型基金2022年报及2023年一季报(bào)十大重仓股(gǔ)的(de)数据，剔除个股涨跌影响，估(gū)计了各基(jī)金(jīn)主动加仓(cāng)“中特估”概念股的市值占2022年末股(gǔ)票总市值比(bǐ)例，一季度超过30％的偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金主动加仓了“中(zhōng)特估”概(gài)念股，198只基金在2022年末不持有“中特估”概(gài)念股，但在(zài)一季(jì)度买入。

　　不(bù)仅如此，中信证券数据统计也(yě)显示(shì)，一季度主动偏(piān)股型公募基金对港股央国企的持股市值比重达(dá)到2019年以(yǐ)来的(de)新(xīn)高，港股央国(guó)企持股总市值占港股持股(gǔ)总(zǒng)市值的比重由(yóu)2022年(nián)四季度的25.1％提升至(zhì)2023年一(yī)季度的(de)32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构(gòu)建国央企专门的股票库(kù)

　　可以(yǐ)说(shuō)中国(guó)特色估值体(tǐ)系，正深刻(kè)影响基金公(gōng)司(sī)的投研，落实到日常的投研(yán)流(liú)程和实践(jiàn)之(zhī)中，不少(shǎo)基(jī)金(jīn)公司(sī)在加大(dà)投研力量，更有专门构建国央企股(gǔ)票库。

　　融通(tōng)红利机会基金经理何龙就介绍，一方面(miàn)，从顶(dǐng)层设计改变研究员过去对国(guó)央企的固定思维，需要(yào)实地考察(chá)国央(yāng)企，并且需要利用当前国(guó)央企愿意交流的契机(jī)，多(duō)花精力去进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通(tōng)基(jī)金在(zài)行动上，要求研(yán)究员将自己所(suǒ)覆盖行业的所(suǒ)有国央企构建专门(mén)的股(gǔ)票(piào)库，并进行长期(qī)跟踪，包括考察其实地调研的(de)的(de)成果(guǒ)，了解国央企经(jīng)营思路和财务(wù)导向(xiàng)的变(biàn)化，结合行业趋势和特征，寻找价值洼(wā)地，发现预期差(chà)。

　　同样(yàng)的，银华(huá)基金(jīn)ETF业务总监王(wáng)帅也谈到“认(rèn)识”上的(de)重视。他表示，通过深入(rù)学习(xí)，对“中(zhōng)特估”有了更(gèng)深(shēn)刻的认识：首先要认(rèn)识(shí)市场体制(zhì)机制、行业产业(yè)结构、主体(tǐ)持续发展能力等方面所体现(xiàn)的鲜明中国元素和(hé)发(fā)展阶段特征，“中特估”应该是在此基(jī)础上构建的具有时(shí)代特征和中国特色、符合国家战略导(dǎo)向的估值体系，而不(bù)是(shì)简单(dān)套(tào)用国外的传统(tǒng)估值模型。

　　“中特估是一(yī)种(z虎门销烟发生在哪里hǒng)新的(de)提法，但是(shì)这个概(gài)念所涉及到的行业(yè)和公司，一直在(zài)发生的(de)变化(huà)。”万(wàn)家(jiā)基金经理(lǐ)章恒(héng)表示，万(wàn)家基金一直非常(cháng)关(guān)注(zhù)传(chuán)统产业的变化(huà)，诸如煤炭、金(jīn)融、建(jiàn)筑等多个领域，因(yīn)此(cǐ)也是一(yī)定能够(gòu)抓住(zhù)中特估这波行情的机(jī)会的。同时，随着时(shí)局的变化，也在增加相关行业(yè)的(de)研究力量。

　　此外，创(chuàng)金(jīn)合(hé)信基(jī)金首席(xí)经济(jì)学家(jiā)魏凤春表(biǎo)示，积极(jí)践行中国特色(sè)的估值体系是资本市场使命，投资者需(xū)要学习领会并针对原有(yǒu)的估值体系进行改造，以适应现实(shí)的需(xū)要。明(míng)确(què)该体系的框(kuāng)架(jià)是第一位的工作，合理设置指标也非常重(zhòng)要(yào)，投(tóu)资(zī)者的(de)认可和实施是最终该体(tǐ)系能(néng)否(fǒu)具备长期价值(zhí)的基础。不过，他(tā)也提醒，人为(wèi)的(de)拔估值是(shì)很大的认知误区，市场化(huà)认(rèn)可(kě)是(shì)基本的常识，不可误判。

　　体现社会价值与国(guó)家(jiā)战略价值(zhí)

　　新估值方(fāng)式？

　　央国企是国民经(jīng)济的支柱，国(guó)企(qǐ)央(yāng)企发展(zhǎn)要符(fú)合(hé)国家(jiā)战略(lüè)发展发(fā)向(xiàng)，更需要承担社会公共责任等(děng)。而这些都(dōu)应该考虑进估值(zhí)体系之中，也(yě)引(yǐn)发市(shì)场关注(zhù)。

　　多数受(shòu)访的基金经理认(rèn)为，对于国央企的(de)估(gū)值方(fāng)式要(yào)充分体(tǐ)现企业的社(shè)会价值与国(guó)家战略价值，目前已经形成了初步的(de)企业社会价值评价(jià)体系。

　　“如何定价国(guó)有(yǒu)企业承担社会价(jià)值、符合(hé)国家战略发展的价值(zhí)？首(shǒu)要任务就构(gòu)建中(zhōng)国特色的(de)价值评价体系，改变(biàn)从以私人股东权益出发，现金流折现为主要方法的单一价值估值体(tǐ)系，转向(xiàng)社会整体(tǐ)价值观念、纳(nà)入中国(guó)特(tè)色的ESG评(píng)价体系，充分体(tǐ)现企业的(de)社会价值(zhí)与国家(jiā)战略(lüè)价值(zhí)。”博时(shí)基(jī)金(jīn)指数(shù)与量化投资部基(jī)金经(jīng)理杨振建(jiàn)表(biǎo)示(shì)。

　　杨(yáng)振(zhèn)建(jiàn)也直(zhí)言，近年来国资委指导国内团队对于中国特色ESG披(pī)露与评价体系不断探索，结合(hé)国际通用规(guī)则，目(mù)前已经(jīng)形成了初步的企业社会价(jià)值(zhí)评价体(tǐ)系(xì)，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市公司环(huán)境、社会及治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业(yè)务总监、基(jī)金经理王(wáng)帅也(yě)认为，“中特估”应该是注重企(qǐ)业价值的(de)可持续估值，要重视股东、员工和社会(huì)责任等(děng)要(yào)素对企业稳健成长的(de)重大意义，重视稳定(dìng)的现(xiàn)金流、持续增长的(de)盈利(lì)、科技创新对提升(shēng)企业内(nèi)在价值的积极作(zuò)用，这样有(yǒu)利于提高估值定价(jià)模型的科学性(xìng)和(hé)有效(xiào)性。

　　“在指数编(biān)制(zhì)、策略构(gòu)建等(děng)实(shí)务工作(zuò)中，都(dōu)有成熟的量(liàng)化指标(biāo)可以使用，包括(kuò)净资(zī)产收益率、营业现(xiàn)金比(bǐ)率、资产负债率、研发经(jīng)费投入强度等等(děng)。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉(jiā)实金融精选基金经理(lǐ)李欣更细致分析在估值思维、估值结论、估值判断上有变(biàn)化(huà)，尤其是估值的方法和指标上，他认为(wèi)其包(bāo)括产业链上下游的衡(héng)量、全要(yào)素(sù)成本(běn)等，以及(jí)在(zài)纵向和横(héng)向上(shàng)的研(yán)究，强(qiáng)调政策优惠、产(chǎn)业发展、市场竞(jìng)争力和可持续发展等各种(zhǒng)因素与企业价值的(de)关(guān)系。这些因素在(zài)对估值结论和判断(duàn)的(de)影响(xiǎng)上，也(yě)使得中国特(tè)色的估值体系与传统的估值体系有所不同。

　　“所(suǒ)以估值思维(wéi)的变化，还(hái)有估值结论和估值判断的变化，都是(shì)为了更好地适(shì)应中国的市场和经济特点，提供更精准、更合理的企业(yè)估值信息。”李欣(xīn)表示。

　　不过(guò)，创(chuàng)金合信基金首席经济学家(jiā)魏凤(fèng)春直言，这需要在(zài)实践(jiàn)中进行(xíng)探索，目前尚没有(yǒu)公认的指标可以使用。

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